Aprile è stato un altro mese positivo per i mercati globali. I mercati azionari hanno registrato una performance positiva grazie ai discreti dati economici, agli utili aziendali superiori alle aspettative e al maggiore ottimismo da parte del mercato. I mercati sviluppati hanno beneficiato maggiormente della riapertura delle economie, mentre quelli emergenti hanno continuato a normalizzarsi. Le materie prime hanno registrato un'ottima performance in quanto il rimbalzo economico globale aumenta la pressione sull'offerta limitata rispetto alla domanda crescente.  Nonostante l'aumento dell'inflazione, le banche centrali hanno mantenuto un tono accomodante, ma in futuro la loro comunicazione sarà fondamentale per l'evoluzione dei mercati.

Il momento della verità

AA_it_1.PNGI mercati finanziari hanno evidenziato una mancanza di leadership dall'inizio di aprile. Gli indicatori macroeconomici hanno mostrato un andamento laterale con i posti di lavoro non agricoli ben al di sotto delle aspettative (+266 contro +1 mln previsto), controbilanciati dal PMI manifatturiero di Stati Uniti ed Eurozona che si è mantenuto prossimo ai massimi livelli storici (rispettivamente 60,5 e 62,9). Sul fronte sanitario, la nuova ondata di contagi che ha colpito profondamente India e Brasile ha riacceso i timori, dimostrando che la pandemia non è finita.

Nelle economie sviluppate le campagne vaccinali hanno fatto progressi tanto che alcuni Paesi sono prossimi all'immunità di gregge (Stati Uniti e Regno Unito). Le economie hanno quindi iniziato gradualmente a riaprire.

La stagione di rendicontazione degli utili del primo trimestre ha evidenziato in tutte le regioni EPS sorprendentemente solidi (l'85% nell'S&P500 / il 71% nello Stoxx 600 Europe) con i ciclici in prima linea, il che ha incoraggiato ulteriormente la rotazione azionaria verso i titoli ciclici e value. 

L'economia cinese rimane solida e il PIL statunitense dovrebbe crescere a un ritmo del 6,5% nel 2021, dopo il deludente dato del 2020. L'Eurozona dovrebbe presto inserirsi in questa tendenza, colmando il gap vaccinale entro l'estate.

In tale contesto, la rapida riapertura delle economie e le basse scorte hanno creato colli di bottiglia in molte catene di approvvigionamento, dai prezzi delle materie prime (il rame è salito ai massimi storici) all'industria dei semiconduttori, con un aumento dei tempi di consegna in ogni segmento di prodotto (22 settimane / 5 anni per i sensori). L'aumento dei prezzi ha spinto al rialzo le aspettative di inflazione (il breakeven USA a 5 anni è aumentato di oltre 20 punti base dall'inizio di aprile, fino al 2,79), facendo sorgere domande sulle possibili reazioni delle banche centrali. Visti i dati deludenti sul mercato del lavoro e il fatto che le banche centrali si aspettano che l'inflazione sia transitoria, il mercato ha previsto che la FED rinvierà il processo di tapering contenendo i rendimenti nominali USA a 1,60 e spingendo i tassi reali a -0,91% (-28 pb da inizio aprile).

La prossima mossa dei mercati sarà determinata dalla direzione dei tassi e dalla reazione della FED all'inflazione  

La Fed continua a sostenere che sarà tollerante sull'inflazione e si concentrerà sull'occupazione. A tale proposito, per raggiungere la piena occupazione inclusiva serviranno anni (se mai si raggiungerà). Ma con il perdurare dell'inflazione, la FED dovrà rimanere vigile. Non può, infatti, permettersi di reagire a un rapido aumento delle aspettative di inflazione lasciando che il mercato metta alla prova i suoi limiti. La credibilità delle banche centrali è essenziale per ancorare le aspettative di inflazione ed evitare slittamenti futuri nei tassi. Pertanto, l'annuncio del tapering cambierà le carte in tavola nei mercati e sarà sfavorevole alle valutazioni eccessive, rafforzando la nostra attuale propensione verso i titoli value nei nostri portafogli.

La nostra previsione

Dato il contesto di crescita sostenibile, il continuo sostegno delle banche centrali e i rendimenti in rialzo, la rotazione dovrebbe proseguire. La storia indica che questa fase solitamente coincide con una migliore performance dei mercati azionari non USA, date le loro caratteristiche cicliche o value. A tale proposito, il prossimo mese l'Europa dovrebbe sovraperformare, dato che la sua economia è la prossima a riaprire.

 

Rischi per lo scenario

Chiaramente, permangono alcuni rischi. I vaccini potrebbero essere meno efficaci contro nuove varianti, anche se al momento non sembra così. Alcuni Paesi emergenti stanno soffrendo per la mancanza di vaccini, il che potrebbe limitare la riapertura delle economie di tutto il mondo. Altro rischio è rappresentato dal rifiuto di vaccinarsi, fattore che negli USA sta già rallentando la campagna vaccinale. Il mancato raggiungimento dell'immunità di gregge potrebbe quindi portare a nuove ondate di COVID e conseguenti lockdown, con un impatto negativo sulla ripresa. Anche un aumento incontrollato, ad esempio troppo rapido, dei rendimenti obbligazionari rappresenta un rischio. I prossimi dati sull'inflazione negli USA, ossia quelli del secondo trimestre, dovrebbero essere elevati, in parte a causa di effetti di base, il che potrebbe innervosire gli investitori e portare a una correzione azionaria. Potrebbero insorgere tensioni geopolitiche con la Cina e la Russia. La nuova amministrazione USA sembra preferire un approccio più diplomatico rispetto a quella precedente, ma potrebbe adottare una posizione più dura nel lungo termine.

La nostra attuale strategia multi-asset

Continuiamo a preferire le azioni alle obbligazioni e nell'allocazione azionaria la nostra strategia è orientata verso il reflation trade che riflette le recenti evoluzioni positive dell'economia. Abbiamo quindi un sovrappeso sulle azioni europee e giapponesi con una preferenza per le small e mid cap, sulle azioni dei mercati emergenti con un crescente interesse per l'America Latina (in ritardo rispetto a quanto accaduto dopo il picco della crisi), sulle small e mid cap USA nonché sulle banche globali (settore che solitamente beneficia dell'aumento dei tassi).

Sul fronte obbligazionario, rimaniamo in sottopeso sui titoli di Stato. Manteniamo una posizione long sulle materie prime che dovrebbero ancora beneficiare della ripresa della domanda.

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